John Templeton Yaklaşımı

2018 yılının son günlerinde küresel hisse senedi piyasalarında artan karamsarlık BIST-100 endeksi üzerinde de bir miktar baskı oluşturmakta. Geçen yılın bu dönemlerinde gerek küresel gerekse de yurtiçi hisse senedi piyasalarında tam tersi bir hava hâkimdi. Söz konusu olumlu hava 2018 yılının başlarında bir süre daha devam ettikten sonra yılın genelinde yüksek oynaklık ve düşük risk iştahının ° Ön plana çıktığını gördük. Bu nedenle de sık sık piyasalardaki stres ve oynaklığın yüksek seyrettiği dönemlerde izlenebilecek stratejilere odaklandık. Bu kapsamda, ağırlıklı olarak stres fiyatlamasınm ön planda olduğu dönemlerde kısa vadeli panik alım-satım kararlarının artan riskindense; orta-uzun vadeli yatırım açısından oluşabilecek fırsatlara odaklanmanın daha yerinde olabileceği üzerinde durduk. 2019 yılında da, 2018’de olduğu gibi kısa bir süre içinde mevcut resmin tam tersine dönmesini, hem küresel hem de yurtiçi piyasalarda iyimser havanın hâkim olmasını temenni ediyoruz. Diğer taraftan, yakın geçmiş ve gelecek döneme dair öne çıkan ve çıkması beklenen gelişmelere bakıldığında; en azından bir süre daha olası yatırım kararlarında temkinli olunması ve seçici kararlar verilmesinin yerinde olacağını düşünüyoruz.

ORTA-UZUN VADEDE POTANSİYEL VAR

Bu hafta hisse senedi yatırım stratejisi denildiğinde ilk akla gelen “değer yatırımı” yaklaşımının önemli temsilcilerinden olan ABD’li yatırımcı John Templeton’ın yaklaşımını inceleyeceğiz. Mevcut görünüm altında, dış ve iç dinamikler kaynaklı gelişmelerin TL varlıkların bir süredir benzer ülke varlıklarına kıyasla görece olumsuz performansına neden olması; diğer bir ifadeyle TL varlıkların iskontosunun görece yüksek kalmaya devam etmesi nedeniyle, kısa vadede önemli zorluklar ön planda kalacak gibi görünse de, orta-uzun vadede TL varlıkların önemli bir potansiyel taşımaya devam ettiğini düşünüyoruz. Bu nedenle de değer yatırım stratejilerine dayanan yaklaşımların olası fırsatların yakalanması açısından daha işe yarar sonuçlar verebileceğini değerlendirmekteyiz.

Okul yıllarında değer yatırımı yaklaşımının babası olarak nitelendirilen Benjamin Graham’ın öğrencilerinden olan John Templeton, değer ve büyüme faktörlerini birleştiren bir yaklaşımla ucuz kalan ve uzun vadede olumlu görünüme sahip olan hisseleri bulmaya odaklanmış. 1939 yılında New York ve Amerikan Borsası’nda 1 dolardan düşük fiyatla işlem gören 104 hissenin her birine 100’er dolar yatırarak oluşturduğu portföy en bilinen ve tartışmaya açık olan yatırım kararlarındandır. Yaklaşık 10.400 dolar yatırdığı 104 şirketten 34 tanesi iflas etmiş olmasına rağmen portföyünde kalan şirketlerin tamamının dört yılın sonunda yaklaşık 40 bin dolara satmıştır. Templeton’ın bu yaklaşımı, denize büyükçe bir ağ atıp kelepir hisse yakalama çabası olarak özetlenebilir.

DÖRT TEMEL KRİTER

Templeton, iyi hisse bulabilmenin basit bir formülü olmadığını bazı durumlarda yüzlerce etkenin göz önüne alınması gerektiğini düşünmekteydi. Buna karşın, özellikle önem verdiği dört temel kriter Fiyat/Kazanç (F/K) oranı, faaliyet kâr marjı, tasfiye değeri ve büyüme oranlarının istikrarı olarak öne çıkmakta. Niceliksel kriterler olarak değer faktörlerinde dikkate aldığı bileşenlerde Piyasa Değeri / Defter Değeri (PD/DD) ve F/K çarpanları öne çıkarken, büyüme faktörlerinde güçlü kâr ve marjlar ile düşük borca odaklandığı bilinmekte. Templeton, ayrıca ürünlerin kalitesi, maliyet yönetimi, yönetimin gelirleri kullanma kabiliyeti gibi niteliksel faktörlere de oldukça önem vermekteydi. John Templeton’m yaklaşımına yönelik kullandığımız kriter ve sonuçlara geçmeden önce kendisinin bakış açısını özetleyen sözlerine yer verelim:

“Boğa piyasası; karamsarlığın etkisiyle doğar, kuşku altında gelişir, iyimserlikle olgunlaşır ve coşkuyla ölür. Karamsarlığın cn üst seviyeye ulaştığı dönem alış için en iyi; iyimserliğin tavan yaptığı dönem ise satış için en iyi zamandır.”

Templeton yaklaşımını yansıtmak üzere dikkate aldığımız kriterler ve bunların dayandığı kendine ait bazı yorumlar şu şekilde:

■ “Yalnızca bugünkü ederinden daha ucuz fiyata alabildiğin ve yine yalnızca ileride ederinin daha yüksek olacağına inandığını al.”

■ Mevcut F/K çarpanı, son beş yılın ortalama F/K’sının altında; mevcut PD/DD çarpanı son beş yılın ortalama PD/DD’sinin altında olan

■ “Kaliteli hisseler arasında kelepir durumda olanları ara”

■ Hisse başına kâr büyümesi hem son bir yıllık dönemde hem de son beş yıllık dönemde bileşik olarak pozitif büyüme gösteren,

■ FAVÖK marjı hem son bir yılda pozitif gerçekleşmiş hem de piyasadaki medyan FAVÖK marjından daha yüksek olan,

■ Aktif kârlılığı, piyasadaki medyan aktif kârlılığından daha yüksek olan,

■ Borç / Aktif oranı, piyasadaki medyan Borç / Aktif oranından düşük olan.

NASIL HESAPLADIK?

Bu kriterler doğrultusunda BIST-TÜM’de yer alan tüm şirketleri 2018 dokuz aylık sonuçlarını yıllıklandırarak, yani son dört çeyrek toplamlarım kullanarak filtreledik. Her bir hisse için son F/K ve PD/DD çarpanları, kendilerine ait son beş yıl ortalamasından düşük olanlar ile hisse başına kâr büyümesi yıllıklandırılmış rakamlarla hem son bir yılda hem de son beş yıllık dönemde bileşik hisse başına kâr büyümesi yüzde O’dan büyük olanları koruyup; diğerlerini eledik. Yıllıklandırılmış dokuz aylık sonuçlar üzerinden BIST-TÜM’deki şirketlerin medyan FAVÖK marjını yüzde 13.7 (ortalama: yüzde 14.2), medyan aktif kârlılığım yüzde 2.7 (ortalama: yüzde 1.9) ve medyan borç/aktif oranını yüzde 55.4 (ortalama: yüzde 26.9) olarak hesaplayıp; FAVÖK marjı ve aktif kârlılığı BIST-TÜM medyanlarmdan yüksek, borç/aktif oram BÎST-TÜM medyamndan düşük olan hisseleri koruyup, diğerlerini değerlendirme dışında tuttuk. Bu filtreleme sonucu ortaya çıkan hisseleri daha muhafazakar bir şekilde sunabilmek adma temel, teknik, likidite, haber bazlı gelişmeler vs. gibi kendi yaptığımız değerlendirmeler üzerinden eleyerek bir miktar daha daralttık ve kalanları aşağıda tablo şeklinde hazırladık. Hemen hemen her hafta dile getirdiğimiz gibi hazırladığımız tablo ve paylaştığımız hisseler o hafta odaklandığımız konuda çizdiğimiz teorik çerçevenin piyasadaki yani pratikteki karşılığının olup olmadığına dair bir referans niteliği taşıdığım da tekrar hatırlatalım.

EROL GÜRCAN