Bilil Miller Yaklaşımı Değer Yatırımı Stratejisi’nde Karşıt Bir Görüş
Benjamirı Graham ve Warren Buffet’ın başını çektiği geleneksel değer yatırımı stratejilerine itiraz eden bir isim Bili Miller. İstatistiksel olarak ucuz ama kârlılık performansı da iyiye gitmeye başlayacak hisselere yatırım yapmayı öneriyor…
HİSSE senedi yatırımı konusunda her hafta farklı yaklaşımları ele aldığımız köşemizde bu hafta Değer Yatırım Stratejileri denince akla gelen önemli yatırımcılardan Bili Miller’m yaklaşımım ele alacağız. Amerikalı yatırım grubu Legg Mason Capital Management’m kurucu ortağı olan Bili Miller’m şöhreti değer (geleneksel yaklaşıma karşıt olan) ve büyüme yatırımı stratejilerinin karışımıyla uyguladığı yaklaşımla 1991-2005 arasındaki 15 yıllık dönemde üst üste ve istikrarlı bir şekilde S&P 500 endeksinin üzerinde getiriler elde etmesiyle oluştu.
Sonraki yıllardaki getir performansının zayıflamasının da etkisiyle kişiler Miller’m elde ettiği başarının şans eseri olduğunu söylese de, 15 yıl gibi uzun bir süre üst üste elde edilen sonuçların yalnızca şansla açıklanamayacağını da söyleyenler bulunuyor.
GELENEKSEL STRATEJİYE MUHALEFET
Benjamin Graham ve Warren Buffet’ın başını çektiği ve geleneksel değer yatırımı stratejilerinin odaklandığı ucuz hisseleri alıp uzun süre bunları taşıma görüşüne karşı sunduğu fikirleri nedeniyle muhalif olarak tanımlanmakta olan Miller; geleneksel yaklaşımın odaklandığı Fiyat/Kazanç (F/K), Piyasa Değeri/Defter Değeri (PD/DD) veya Fiyat/Net Satışlar (F/NS) gibi çarpanları düşük olan hisseler, uzun vadede güçlü sonuçlar üretiyor olsa da bunların büyük çoğunluğunu, genellikle, rahatsız edecek kadar önemli zaman dilimleri boyunca herhangi ciddi bir getiri sağlamadığını düşünmekte.
Miller, düşük F/K’ya sahip hisselerin genellikle düşük özsermaye kârlılığına sahip olmaları nedeniyle düşük değerlemelere sahip olduğunu; özsermaye kârlılığı artmadıkça değerlemelerin de artmayacağım söylemekte. Miller’ın başarılı sonuçlar elde ettiği yaklaşımı bu düşünceler üzerine kuruludur. Farklı çarpanlar açısından ucuz gibi görünen hisseler zayıf kârlılık büyümesi nedeniyle aslında ucuz olmadığını söyleyen Miller, temel olarak istatistiksel olarak ucuz olduğu söylenebilecek ancak aynı zamanda kârlılık performansı da iyiye gitmeye başlayacak olan şirket hisselerine yatırım yapmayı amaçlamakta diyebiliriz.
YAYINLANMIŞ KİTABI YOK
Birçok yatırım gurusunun aksine Miller’m kendisi tarafından yazılmış bir kitabı bulunmamakta olup; yatırım stratejisinde dikkate aldığı kriterler önemli ölçüde yıllık raporlarda kaleme aldığı yatırımcı mektupları üzerinden derlenmeye çalışılmıştır. Net niceliksel (rakamsal) işaretler verilmemesi nedeniyle Miller’m kriterleri çok sağlıklı ve kolay bir şekilde görülmese de; şirketlere yaklaşımda dikkat edilmese gereken niteliklere ilişkin verdiği mesajlar üzerinden fikir yürütülebilmektedir. Bili Miller’m Değer Yatırımı’nda karşıt görüş olarak tanımlanacak stratejisinde; satış ve serbest nakit akışı(SNA) büyümelerinin yanı sıra Fiyat/SNA, F/K Büyüme Faktörü (PEG Rasyosu) gibi kriterler dikkate alınmaktadır. Buradan hareketle, Miller’m yaklaşımıyla uyumlu olan hisseleri belirleyebilmek için aşağıdaki kriterleri baz aldık:
■ Serbest nakit akışı yıllık bazda bir önceki yıla göre artış göstersin,
■ F/SNA oranı 0’dan büyük olsun
■ Fiyat Kazanç Net Kâr Büyüme (PEG Rasyosu) 1,5’in altında olsun,
■ Yıllıklandırılmış veriler üzerinden son 5 dönemdeki net satış büyümesi O’dan büyük olsun
BIST-TOM’de bu kriterlerle uyumlu olduğunu tespit ettiğimiz toplam 66 hisse içinden, her hafta yaptığımız gibi bu hafta da, temel açıdan önemli bir sorun olmadığını ve teknik kriterle açısından görece olumlu olduğunu değerlendirdiğimiz 5 hisse belirledik.
SABANCI HOLDİNG (SAHOL):
Yıllıklandırılmış veriler üzerinden 2017/09 itibariyle 2016/09 dönemine göre net satışları yüzde 1.9 artışla 13.0 milyar TL’ye, net kârı yüzde 27.2 artışla 3.1 milyar TL’ye yükselen şirketin 2016/09 döneminde yüzde 10.8 olan özvarlık kârlılığı 2017/09 itibariyle yüzde 12.2 seviyesindedir. Piyasa değeri 21.2 milyar TL olan şirketin hisseleri 0.8 PD/ DD ve 6.8 F/K ile işlem görmektedir. Son durum itibariyle 200 günlük üssel hareketli ortalaması üzerinde tutunma çabasında olan SAHOL hisselerinde, katlanılabilecek azami zarar göz önüne alınarak 10.14 TL ve/veya 10.00 TL seviyelerinden uygun olanı zarar kesme (stop-loss) olarak takip edilmesi sağlıklı olacaktır. Olası yukarı yönlü hareketlerde yaklaşık olarak 21 ve 50 günlük üssel hareketli ortalamalar ile grafik üzerinde gösterilen yüzde 50 Fibonacci düzelme seviyesine karşılık gelen 10.48-10.53 TL kısa vadeli ilk kritik direnç bölgesi konumundadır. Bu direnç bölgesinin aşılması durumunda 10.75 ve 11.00 TL seviyeleri kısa-orta vadeli teknik hedefler konumuna gelecektir.
TOFAŞ OTOMOTİV (TOASO):
Yıllıklandırılmış veriler üzerinden 2017/09 itibariyle 2016/09 dönemine göre net satışları yüzde 37.8 artışla 17,2 milyar TL’ye, net kârı yüzde 20.3 artışla 1,1 milyar TL’ye yükselen şirketin 2016/09 döneminde yüzde 33.3 olan özvarlık karlılığı 2017/09 itibariyle yüzde 34.8 seviyesindedir. Piyasa değeri 16.2 milyar TL olan şirketin hisseleri 4.9 PD/DD ve 14.2 F/K ile işlem görmektedir. Aralık ayı başından bu yana gelen tepki alımlarıyla 21 ve 50 günlük üssel hareketli ortalamalarını yukarı yönlü test eden TOASO hisselerinde, katlanılabilecek azami zarar ölçüsünde sırasıyla 31.80, 31.50 ve 31.24 TL seviyelerinden uygun görülenin zarar kesme seviyesi olarak takip edilmesi sağlıklı olacaktır. Mevcut yukarı yönlü hareketlerin korunması durumunda, kısa-orta vadede 32.92, 33.50 ve 34.00 TL dirençlerinin yeniden test edilmesi beklenebilir.
ŞİŞECAM (SİSE):
Yıllıklandırılmış veriler üzerinden 2017/09 itibariyle 2016/09 dönemine göre net satışları yüzde 28.9 artışla 10.4 milyar TL’ye, net kârı yüzde 86.6 artışla 1.2 milyar TL’ye yükselen şirketin 2016/09 döneminde yüzde 7.7 olan özvarhk kârlılığı 2017/09 itibariyle yüzde 12.3 seviyesindedir. Piyasa değeri 9.5 milyar TL olan şirketin hisseleri 1.0 PD/DD ve 8.3 F/K ile işlem görmektedir. Aralık ayı başından bu yana 200 günlük üssel hareketli ortalamaya karşılık gelen 4.10 TL civarında dip çalışması yapmakta olan SİSE hisselerinde görülebilecek olası tepki alımlarmda, kısa-orta vadede, sırasıyla 4.35, 4.40 ve 4.50 TL seviyeleri teknik hedefler olarak takip edilebilir. Bu senaryo doğrultusunda alınacak olası yatırım kararlarında, katlanılabilecek olası azami zarar göz önünde bulundurularak 4.15, 4.10 veya 4.03 TL seviyelerinden uygun görülenin zarar kesme seviyesi olarak izlenmesi yerinde olacaktır.
SELÇUK ECZA (SELEC):
Yıllıklandırılmış veriler üzerinden 2017/09 itibariyle 2016/09 dönemine göre net satışları yüzde 21.0 artışla 10.2 milyar TL’ye, net kârı yüzde 11.0 artışla 280.3 milyon TL’ye yükselen şirketin 2016/09 döneminde yüzde 13.5 olan özvarhk kârlılığı 2017/09 itibariyle yüzde 13.4 seviyesindedir. Piyasa değeri 2.2 milyar TL olan şirketin hisseleri 1.1 PD/DD ve 8.0 F/K ile işlem görmektedir. Eylül ve aralık ayında iki defa test edilen 3.15 TL civarındaki diplerde, aşırı ahm-satım göstergesi olan RSI’da oluşan son dibin ilkinden daha yukarıda olması pozitif uyumsuzluğu işaret etmektedir. Oluşan ikili dibin ardından yakm dönemde gelen tepki alimi arıyla 21, 50 ve 200 günlük üssel hareketli ortalamalarını aşan SELEC hisselerindeki yukarı yönlü eğilimin sürmesi durumunda 3.62-3.67 TL aralığı ilk önemli direnç bölgesi durumundadır. Bu direnç bölgesinin güçlenen hacimle aşılması durumunda kısa-orta vadede, 3.79, 3.90 ve devamında 4.08 TL dirençlerinin yeniden test edilmesi beklenebilir. Bu senaryo doğrultusunda alınabilecek olası yatırım kararlarında, 50 günlük üssel hareketli ortalamaya karşılık gelen 3.48 TL ve/veya 21 günlük üssel hareketli ortalama ile yüzde 23.6 seviyesine karşılık gelen 3.40 TL desteklerinin zarar kesme seviyesi olarak takip edilmesi yerinde olacaktır.
EGE SERAMİK (EGSER):
Yıllıklandırılmış veriler üzerinden 2017/09 itibariyle 2016/09 dönemine göre net satışları yüzde 11.5 artışla 367.6 milyon TL’ye, net kârı yüzde 53.3 artışla 46.9 milyon TL’ye yükselen şirketin 2016/09 döneminde yüzde 13.0 olan özvarhk kârlılığı 2017/09 itibariyle yüzde 17.1 seviyesindedir. Piyasa değeri 313.5 milyon TL olan şirketin hisseleri 1.1 PD/ DD ve 6.7 F/K ile işlem görmektedir. Kasım ayı sonlarında yaklaşık 1 yıldır devam eden yükselen trendini aşağı yönlü test eden EGSER hisselerinin bu trendden gelen tepki alımları sonrasında yeniden 21 ve 200 günlük üssel hareketli ortalamalarına karşılık gelen 4.21 TL direncini aşma çabasına girdiği görülmektedir. Bu direncin kalıcı olarak kırılması durumunda kısa-orta vadede 4.35, 4.50 ve 4.64 TL dirençlerinin yeniden test edilmesi beklenebilir. Bu doğrultuda verilecek olası yatırım kararlarında 4.08, 3.96 ve/ veya 3.90 TL desteklerinden uygun görülenin zarar kesme seviyesi olarak takip edilmesi sağlıklı olacaktır.
EROL GÜRCAN
